文|超聚焦

6月29日，建议己港股市场发生了一笔足以重塑出行与旅游行业格局的嘀嗒产业并购。

同程旅行与嘀嗒出行联合发布公告，去找同程旅行通过全资子公司eLong,个自 Inc.向嘀嗒出行发起自愿有条件全面现金要约收购。要约价格为每股1.3875港元，同程较嘀嗒出行前一交易日收盘价溢价约12.8%，建议己总对价约14.24亿港元。嘀嗒

目前，去找嘀嗒出行五名主要股东已签署不可撤销承诺函，个自拟接纳要约的同程股份占已发行股本约53.70%。交易完成后，建议己同程旅行计划维持嘀嗒出行的嘀嗒上市地位。

消息公布次日，去找嘀嗒出行股价一度暴涨超96%。个自资本市场的同程剧烈反应，折射出行业对这笔交易背后深层产业逻辑的认同。在移动互联网流量红利见顶、出行与旅游行业全面进入存量博弈的当下，像嘀嗒这样的垂直平台，或许真的该去寻找一个属于自己的“同程”。

01 流量高墙与生态缺口：嘀嗒的困境与破局

嘀嗒出行的故事始于2014年，原名“嘀嗒拼车”，是中国顺风车赛道的首创者。然而，在流量巨头的降维打击面前，先发优势往往难以转化为长期壁垒。

• 2015年：滴滴顺风车上线，数月内即拿下行业第一。
• 中期反转：滴滴因安全事件下架顺风车，嘀嗒重回第一。
• 2023年：哈啰顺风车按搭乘次数计算拿下47.9%的市场份额，嘀嗒退居第二。

细数每一次市场份额的让位，根源皆在于流量入口的缺失。

对于滴滴而言，顺风车仅是App内的一个功能模块；对于哈啰，除了支付宝入口，还有遍布城乡的小蓝车作为线下获客触点。反观嘀嗒出行，每获取一个用户都需依赖高昂的市场投入，导致获客成本逐渐固化为沉重的“固定开支”。

财务数据揭示了这一困境：
尽管2025年销售及营销开支从1.71亿元同比下降28.8%至1.22亿元，但同期收入也从7.87亿元下降36.2%至5.02亿元。这导致销售费用率不降反升，从2024年的约21.7%升至2025年的约24.2%。相比之下，滴滴2025年的销售费用率仅为7.4%。

这种劣势直接反映在资本市场上：公司上市首日即破发，此后股价一路走低。2026年6月10日，股价跌至1.02港元/股的最低点。截至6月29日，嘀嗒出行总市值在13亿港元左右徘徊，不足上市时的三分之一。

如祺出行、曹操出行等平台同样面临股价下行压力。出行赛道不受资本市场青睐的背后，是一个结构性难题：单一出行平台缺乏高频、低成本的获客场景，而用户出行需求的偶发性又决定了平台难以建立稳定的流量护城河。

但问题的症结并非盈利能力。

嘀嗒出行采用轻资产模式，不持有车辆、不雇用司机，仅做信息撮合，这使其远离了重资产亏损陷阱。
* 高毛利：2025年上半年，其出行相关服务毛利率为65.6%，约为滴滴的3.5倍。
* 持续盈利：公司已连续七年保持盈利，2025年经调整净利润为1.38亿元。
* 健康现金流：截至2025年末，流动资产约18.97亿元（其中现金及现金等价物约9.67亿元），资产负债率仅27.88%。

这证明嘀嗒的商业模式本身是成立的，它缺的不是“造血能力”，而是“流量入口”。而这，恰恰是同程旅行能提供的核心价值。

同程旅行的数据亮点：
* 营收规模：2025年全年营收约194亿元，同比增长11.9%；经调整净利润约34.03亿元。
* 用户基数：截至2025年底，累计注册用户超4亿；2026年第一季度，年付费用户达2.54亿，年累计服务人次达20.5亿。
* 用户重合度：超过87%的注册用户来自非一线城市，这与嘀嗒出行的用户画像高度重合。

同程的诉求不止于“输血”，更在于“补链”：
截至2025年底，同程交通业务收入79.3亿元，住宿业务54.5亿元。用户可以在同程订机票、酒店，但下了飞机、出了火车站后的“最后一公里”，不在同程的服务链条内。

嘀嗒连接着约2100万名经认证的私家车车主，覆盖市内通勤、跨城往返、节假返乡及交通枢纽接驳。这是一张经过实名认证、人脸识别和车辆核验的运力网络，是出行领域难以短期复制的稀缺资产。

更关键的是频次互补：
旅游是低频消费（一年几次），顺风车是周级甚至日级的高频活跃场景。通过收购嘀嗒，同程可将服务从低频旅游延伸至高频日常通勤。

这桩交易的本质，是同程用14.24亿港元，购买一个从“低频OTA”向“高频出行平台”跃迁的跳板。

02 OTA与出行的边界消融：从“运力竞争”到“场景覆盖”

将视角拉远，这桩交易折射出更深层的产业趋势：OTA（在线旅游代理）与出行平台的边界正在消融。

• 携程有“携程用车”
• 美团有“美团打车”
• 飞猪有“飞猪用车”

每一个OTA平台都在试图补齐地面出行的拼图。同程并非第一个跨界者，也不会是最后一个。

2026年6月，滴滴App 8.0上线，名称从“滴滴出行”简化为“滴滴”。首页新增“送货”“旅行”“车主”等入口。官方表述为“从即时出行到计划出行”“从送人到送物”，旨在去标签化，让用户形成“滴滴=生活服务”的认知。

一个从出行向生活服务下沉，一个从旅游向日常出行上浮，滴滴和同程在出行这个节点上相遇了。

同程收购嘀嗒，恰逢滴滴“去出行化”的同一个月。出行市场的竞争逻辑正从“运力规模”转向“场景覆盖”。谁能在用户完整的出行链条中占据更多节点，谁就掌握更大的话语权。

• 同程有“订”的场景（机票、酒店），缺“行”的场景（枢纽到目的地）。
• 滴滴有“行”的场景，正在补“订”的场景（2024年初上线火车票、机票业务）。

两条路径，同一个终点。

从宏观视角看，这桩交易还暗含估值逻辑的切换：
嘀嗒以6港元发行价上市，同程以1.3875港元发起要约，不足发行价的四分之一。

对一个拥有超4亿注册用户、覆盖366城、连续七年盈利的平台而言，这一价格无法用单纯财务指标解释。市场给嘀嗒的定价，反映的是对其作为“独立第三方出行平台”生存能力的怀疑；同程给出的溢价，赌的是其作为“同程出行生态一环”的协同价值。

同样的资产，在不同的坐标系里估值天差地别，这正是当下中国互联网产业整合浪潮的缩影。

03 落地前景与未来展望

这笔交易最终能否落地，尚需满足多项条件：
1. 要约截止前持股比例超过50%表决权；
2. 取得监管审批；
3. 嘀嗒继续维持上市资格。

目前，五名主要股东已签署不可撤销承诺函，拟接纳要约股份占已发行股本约53.70%。收购资金由中信银行（国际）提供最高15亿港元贷款。从进展来看，落地概率较高。

政策风险依然存在：
顺风车行业面临政策不确定性。2026年2月，交通运输部明确顺风车属于“民事互助”，严禁营利。如何在监管框架内实现商业价值最大化，是同程旅行和嘀嗒出行需要共同面对的课题。

结语：

如果交易最终成行，嘀嗒将不再是一个需要独自面对流量高墙的“独立第三方”，而是同程出行生态中的关键拼图。

对于更多像嘀嗒这样“有好产品、缺好入口”的平台而言，这条路径提供了一种参照：与其在流量巨头的夹缝中独自挣扎，不如找到一个能补齐自身短板、同时填补对方缺口的“同程”。

毕竟，在流量即权力的时代，不是每家公司都需要成为平台，但每家公司都需要想清楚：自己在谁的生态里生存。